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枢纽导读：

波动并不是风险，真正的风险是本金永久性的亏损。

永久性损失的风险，是做投资一定要规避的；而市场波动的风险，是投资者必须要去承担的。

造成永久性损失的「根本原因」是买错公司，而买入错误公司的根源是「主观性认知偏差」。

造成永久性损失的「次要原因」是错误的价格，而错误定价的根源是「安全边际的缺失」。

只有做自己相对擅长、认知超越市场的投资，才能降低本金永久性损失的风险。

冯柳划分的这三类不可逆的本质是归一的，是对「企业生命周期」不同维度的解读。

任何企业都无可避免地会达到发展极限而走下坡路，那么就要在衰落之前，寻找到一条新的S曲线。

如果在第一曲线到达巅峰并已经掉头向下后才开始第二曲线，那无论是在纸上还是在现实中就都行不通了，因为第二曲线无法增长得足够高，它无法依靠第一曲线的资源来度过投入期。

所有基业长青的伟大企业都在成熟期寻找到了第二增长曲线。

StacksofWheat艺术家

ClaudeMonet

写在最前

这已经是本篇文章第三次发表了。

之前的文章今天凌晨又因为某些原因被和谐，但是为了保证整个《解构冯柳》系列文章体系的完整性，我还是又将这篇文章再次修改后发了出来。

修订备注：

被和谐后的第一次修订：删除掉「互联网」与「金融」方面相关的内容。

被和谐后的第二次修订：删除掉某知名企业家在「饭微博」上发表的相关内容。

近期很多的社会新闻让我陷入了较为痛苦地思考。

你知道这是为什么，但你不说，因为你不能说。

我也知道这是为什么，我也不说，因为我也不能说。

我知道你知道这是为什么，我也知道你不能说。

你知道我知道这是为什么，你也知道我不能说。

如果有其他人问我们，为什么不能说啊？

我们就会拿出毕生的演技大声疾呼：这是为什么啊？

不懂的人认为我们天真幼稚，仿佛是个孩子。

懂的人觉得我们阴阳怪气，简直是个老油条。

其实，我们就是我们。

我们也想做我们，但我们却不能做我们。

别问为什么，否则我们还得费事再演一遍大声疾呼的戏码。

今天看了梁文道对于最近这几件热点事件的点评，他在节目中建议人们能学会做「机灵的好人」。

可惜，我永远都成为不了道长口中的那种「机灵人」。

「十年饮冰，热血难凉」

冯柳原文：

我对自己的要求是，避免永久性资本损失，但对可逆的下跌不强求回避，也就是说会被中长期因素修复的波动可以不理会，除非是有绝对理由和充分信心。

巴菲特在他致伯克希尔·哈撒韦公司的股东信中曾坦言，他最担心三件事：一是担心「永久性损失」；二是担心投资决策是否正确；三是担心管理者是否满意。

巴菲特将「永久性损失」排在了第一位，这足以见其对于股神巴菲特的重要程度。

投资是一个收益与风险并存的游戏，投资风险有两种：一种是「永久性损失」，另一种是「波动性风险」。

但是，很多投资者在投资过程中并不没有将这两种风险拆分开来。

波动并不是风险，真正的风险是本金永久性的亏损。

我们要知道，永久性损失的风险，是做投资一定要规避的；而市场波动的风险，是投资者必须要去承担的。

可能还有很多朋友无法理解投资中发生永久性损失的残酷程度，我用一个简单的数学模型来加以说明：

损失了50%的本金，下次需要上涨%才能实现账户的盈亏平衡；

损失了70%的本金，下次需要上涨%才能实现账户的盈亏平衡；

损失了80%的本金，下次需要上涨%才能实现账户的盈亏平衡；

损失了90%的本金，下次需要上涨%才能实现账户的盈亏平衡！！！

造成永久性损失的「根本原因」是买错公司，而买入错误公司的根源是「主观性认知偏差」。如果对于公司的认知出现了错误，对于产业的认知无法支撑长期投资，那么就会出现本金的永久性亏损。买入错误的公司，持有的时间越长，亏损越大。

造成永久性损失的「次要原因」是错误的价格，而错误定价的根源是「安全边际的缺失」。

因此，只有做自己相对擅长、认知超越市场的投资，才能降低本金永久性损失的风险。

冯柳原文：

很多人看老巴说保本重要又说跌50%不怕的话太矛盾，我认为不冲突，他指的应该是永久不可逆的损失，我曾把它分解成三个层面，一是估值倍数的不可逆，也就是说基本面看对了，但现在的倍数以后不再会出现了。二是业绩的不可逆，就是和你预想完全不同，且不是短暂偶发因素导致的。三是时间的不可逆。这不是追求买入就挣，而是要求企业的内在价值必须有增长，允许延后进行集中体现，否则就算在倍数上和业绩上是可逆的，但时间已经损失了。

冯柳将永久性损失分为了三个层次，分别是：

估值倍数的可逆；

业绩的不可逆；

时间的不可逆。

在我看来，冯柳划分的这三类不可逆的本质是归一的，是对「企业生命周期」不同维度的解读。

「企业生命周期」理论由伊查克·爱迪思创立，爱迪思将企业生命周期划分为十个阶段，它们分别是孕育期、婴儿期、学步期、青春期、盛年期、稳定期、贵族期、官僚前期、官僚期、死亡期。

因为爱迪思将企业生命周期分解地过于细碎，为了方便大家更好的理解，我在本文中将采用与「企业生命周期」理论相近的「产品生命周期」理论来进行阐述讲解。

「产品生命周期」主要分为四个阶段，它们分别是导入期，成长期，成熟期，衰退期。（这四个阶段也可以映射到企业生命周期的十个阶段）

因估值倍数不可逆而造成永久性损失的原因主要有三点：

概念投机

趋势线性外推

寅吃卯粮

概念投机

「概念投机」一般出现于成熟期/衰退期的企业，因为市值长期低迷，需借助概念题材进行炒作。

A股市场最不缺的就是各种高大上的概念题材，区块链、VR、大数据、新能源、碳中和，各类概念轮番粉墨登场，但唯一不变的就是每一场题材盛宴的背后，都是韭菜又一次被收割的血淋淋的残酷现实。

见贤思齐，中概股中也有很多好学生习得了概念炒作割韭菜的玩法，手起刀落心狠手辣的程度一点都不逊于A股。

我就以「迅雷」来举例。

迅雷年上市之后，虽然尝试了众多的风口，如迅雷金融、迅雷快盘、迅雷端游、迅雷看看等，但均未获得市场的认可，其股价一路下跌，期间只有在年6月因推出的「星云CDN」，迅雷的股价才迎来了一波短暂的反弹，但并未改变迅雷长期股价下跌低迷的趋势。上市后的三年内，迅雷的市值缩水了70%。

迅雷股价的惊天反转发生在年。

回想当年最火热的概念题材非「区块链」莫属。年迅雷乘势宣布推出基于区块链的产品「玩客云」，并发行基于玩客云的「玩客币」。借着区块链的概念，迅雷的股价一路飙升，截止年12月，在短短的5个月内其股价上涨了5倍。之后迅雷的走势也无需我再多加赘述，一年后，迅雷的股价如自由落体般跌去了80%。

趋势线性外推

「趋势线性外推」一般出现于已经取得市场认可的成长期/成熟期公司中，并需要伴随企业正在进入相关的全新领域，或推出全新产品的情况。

为梦想窒息的「乐视网」就是线性外推的典型案例。

随着在乐视电视「平台+内容+终端+应用」模式取得的成功，「乐视模式」得到了市场的高度认可，不仅体现在乐视电视的销量上，更实实在在的体现在乐视的股价中，年至年的两年间，股价上涨了近5倍。

乐视随后趁热打铁，推出了乐视手机。

正是因为乐视电视先前已经取得成功，市场对于乐视进入的全新智能手机领域非常看好，「一云多屏」的战略被市场高度认可。

在宣布乐视手机战略至乐视手机发布后的短短五个月内，乐视的股价应声上涨了5倍！市值也达到了乐视网的巅峰。

投资者们为梦想窒息了，但梦想却让投资者落空了。

乐视手机并没有取得投资者们所预期的市场成绩，之后随着乐视「生态化反」战略的连锁式崩盘，乐视网的股价一路狂跌，直到宣布退市！

寅吃卯粮

「寅吃卯粮」一般出现于导入期/成长期的企业，少数情况下会出现在成熟期出现第二增长曲线的企业中。

当企业进入一个全新的蓝海市场，且市场正处于行业高速发展初期之时，会非常容易出现「预期打满，寅吃卯粮」的情况。非理性高企的股价与估值，甚至在今后数年都难以消化。如果业绩一旦不达预期，或者行业出现变动，股价便会应声脆断，造成难以修复的永久性损失。

「蔚来」便是寅吃卯粮的典型案例。

作为中国高端电动车的龙头，蔚来在年还在面对退市风险的困扰，但在年却神奇地经历了股价的惊天逆转，在不到14个月的时间里，蔚来的股价上涨了40多倍！

诚然，未来是属于电动车的时代！但是当估值已经被投资者非理性的抬到如此的高位，未来数年的业绩预期也都被满满的打入股价之中，当下蔚来的估值已经失去了弹性，任何的风吹草动都可能是压倒蔚来股价的最后一根稻草。如果今后的业绩稍微不达预期（极大概率），那蔚来必将面对无情的「戴维斯双杀」。

我无法确定「蔚来」的未来是否一片坦途，但是我可以确定的是未来「蔚来」的估值，再也无法到达之前的高度。

这便是「寅吃卯粮」造成的估值倍数的不可逆。

业绩不可逆造成永久性损失的原因主要有两点：

新供给形式的出现

大趋势下的需求萎缩

新供给形式的出现

技术创新会带来全新的供给方式，推动巨大的产业变革。新技术的出现甚至会将原有供给方式在商业版图上直接抹去。

新供给造成的业绩不可逆的情况在成长期、成熟期、衰退期的企业中都会出现。

失败案例在过往的商业历史中不胜枚举，柯达菲林与数码相机，诺基亚与智能手机，ATM机与移动支付……

因此，这些斜插出来的全新供给形式会对行业内原有玩家的业绩造成了永久不可逆的伤害。

以ATM制造龙头「御银股份」来举例：

年，御银股份的营收超过9.7亿元，净利润1.32亿元。这是御银股份最高光的时刻，也是ATM机最后的辉煌。

曾经一度因银行联手阻击而被迫叫停的